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信用评级
中国信用评级的市场环境现状
信用评级 2017-10-26 19:10

一、我国债券发行主体的信息披露制度

2005年之后,我国债券市场经历了快速的发展,不同的监管主体分别制定了债券信息披露的相关制度规范。目前发债企业所需要披露的信息主要包括发行公告、募集说明书、信用评级报告、法律意见书、审计报告、担保函等内容。从信息披露制度现状来看,对于评级机构而言以下几个方面值得关注:

 

(一)现有信息披露法律规范及制度体系在不同市场上存在差异

现有的监管制度下,不同债券市场对于发行人信息披露要求并不相同。对于发行人而言,一方面债券发行人可以选择披露要求较低的市场或披露要求适合其自身条件的市场发行债券,从而规避不利信息的披露,另一方面,不同的信息披露制度也增加了发行人在不同市场发债的信息披露成本;对于投资人及评级机构而言,信息披露制度尚不统一增加了其搜集核查信息的成本和难度,一定程度上会影响了企业完整信息的获取。

 

(二)与国外相比,我国对于信息披露违规行为的惩罚机制还不够完善,企业的自主信息披露意识比较淡薄

对于国内市场而言,我国法律层面对于企业违反信息披露相关监管规则的情况还没有建立有效的追责机制,对于企业信息披露不规范行为的惩罚力度不足,市场中的部分发行人借此出现了虚假信息披露,或信息披露不完整、不及时等情况,对投资人和金融市场均带来了不利的影响。由于立法相对滞后,目前企业的虚假陈述行为主要以监管机构的行政处罚为主,而民事赔偿制度才刚刚起步,在缺乏有效的惩罚手段的情况下,企业的自主信息披露的意识也较为淡薄。

 

(三)现有信息披露机制对于企业的软性信息引导和激励还需要进一步加强

相对于国外市场而言,我国现有机制中对于企业信息披露中投资者比较关注的一些问题,如内部控制信息、关联交易等问题并没有给出特别的披露说明,基本属于自愿披露范畴,特别是对于企业在存续期发生资本结构、公司治理结构及经营状况的重大变化信息的披露要求没有特别的规定,使得影响着企业信用风险临时重大事项披露监管还缺乏有效的约束。另一方面,现有信息披露监管制度中对于企业软性信息还缺乏一定的激励和引导。

 

 

二、我国债权人保护机制

 

随着债券市场飞速发展,我国近年来在债券投资者保护方面也取得了一定的进步。目前,国家相关部门已制定和完善了有关债权人及债券持有人保护的相关法律、部门规章、交易规则,并致力于加强建设债券投资人保护机制。一方面通过修订《公司法》和《证券法》保护投资人合法权益,另一方面,通过完善公司债、金融债以及其他债务融资工具的发行管理办法,明确具体的实施细则。在此基础上,我国债券市场也引进了欧美等国实施的债券受托管理人和债券持有人会议两项制度。随着债券持有人权益保护法律政策已经陆续出台,但相关保护机制在具体执行时却遇到了一些问题,这也需要评级机构给予关注:

 

(一)现有债券发行条款缺乏交叉违约条款及提前偿付条款,条款落实有待加强

第一,现有债券条款中缺乏交叉违约条款及提前偿付条款。多数违约企业在债券到期前,已经面临严重的经营困难,出现贷款逾期或资金链断裂等现象,在缺乏交叉违约条款及提前偿付条款的情况下,债券投资人因相关债券本息尚未到期,无法及时进行求偿,将对自身利益造成严重不利影响。由于缺乏提前偿付本金的交叉违约条款,债券持有人在付息日前并没有途径要求提前偿付。第二,债券发行条款落实有待加强。发行人资金使用自由度较高,募集资金不符合或是仅有部分符合募集条款的现象时有发生,但由于投资人风险意识淡薄,没有对违反约定条款的行为给予必要关注,发债主体违规成本极低。

 

(二)尽管债券持有人大会运行机制已经建立,但实际效果较为一般

我国债券投资者自身保护意识较差,往往没有对发行人重大事项给予必要关注,对发行做出的损害自身权益的决策没有及时阻止反对,导致实际违约发生时损失无法弥补。同时,债券持有人会议决策执行力也较为薄弱。

 

(三)债券受托管理人权利义务有待进一步完善,受托管理人与债券持有人的潜在利益冲突尚未解决,受托管理人制度尚难发挥其应有作用

债券受托管理人是根据债务受托管理协议设立的维护债券持有人权益的机构,其主要职责是监督发行人、妥善管理担保财产、处理相关谈判和诉讼等,债券受托管理人制度是我国债券持有人保护机制的重要组成部分。证监会于2007年公布《公司债券发行试点办法》,2015年发布《公司债券受托管理人执业行为准则》,对我国债券受托管理人制度进行了规范,但我国债券受托管理人制度仍存在较多问题。

 

其一,债券受托管理人的权利义务有待进一步完善。我国债券受托管理人制度实际操作性不强,对债券受托管理人身份、聘用、权利、义务等方面的规定较为粗略和模糊,这导致在现实中受托管理人往往由承销商挂名,职责由承销商、评级机构、审计机构部分承担,受托管理人的权利不够明确,义务难以落实。我国受托管理人制度更多地是一种持有人会议的补充,如组织召开会议、制定规则、监测发行人重大事件等,并没有要求受托管理人在风险发生时采取积极行动。

 

其次,债券受托管理人与投资人可能存在潜在的利益冲突。尽管我国已经在相关规定中明确“债券受托管理人应当为债券持有人的最大权益行事,不得与债券持有人存在利益冲突”,并且“为本次发行提供担保的机构不得担任本次债券发行的受托管理人”。然而,由于利益冲突表述不够清晰,缺乏有效监管机制,难以得到贯彻执行。潜在的利益冲突限制了受托管理人权利的应用,使受托管理人制度难以发挥其应有的作用。

 

 

三、债券市场及相关参与主体的特点

 

 

相比成熟市场而言,我国市场经济体制建立的时间不长,全社会信用意识和社会信用环境还比较薄弱,这体现在了市场成熟度不高,市场参与主体本身在意识层面、自律管理、内控机制、尽职情况等方面存在缺陷,是信用评级中不可忽视的因素。

 

(一)我国债券市场发展较晚,市场深度和成熟度均影响着评级机构的业务开展

首先,现有债券发行主体自身质量普遍较高,低等级企业难以进入债券市场,影响了评级机构全样本数据的采集以及信用政策的制定难度。但随着近年来债券市场大扩容的发展方向,债券市场整体信用风险有逐步向右移动的发展趋势。目前我国债券市场发债的主体大部分是各行业中信用品质优良的企业,单独发行公募债券的企业更是如此,大量低等级企业被排除在债券市场之外。不过,从日韩等债券市场的发展经验可以看出,债券市场深入发展不可能长期局限在高质量的发行人中,在内部金融体制变化和外部宏观经济的推动下,日韩等国债券市场的发行门槛的经历了很长一段时间的严格管制后,也出现了大幅降低,债券市场开始扩容。近年以来,我国债券市场也逐步向一些资质相对较低的企业开放。随着债券市场发行人的多元化扩容和经济形势的转变,债券市场企业信用风险中枢也会逐步出现向右移动的趋势。

 

其次,我国债券市场中长期缺乏债券实质违约的案例,对评级方法建设及评级结果质量验证都产生了不利影响。评级公司的评级模型在很大程度上依赖于历史数据的积累,并需要根据债券实际违约信息对模型进行事后验证及修订。由于我国债券市场发展的晚,一方面企业发债门槛就较高,债券发行主体信用质量较好,不易出现违约;另一方面,政府对于债券市场部分国有企业的支持意愿也较强。因此,我国的债券市场有很长一段时间都处于了“零违约”的状态,导致目前债券实质违约的历史样本和数据积累都非常有限。

 

(二)我国审计机构存在的问题

经过数十年的发展,中国审计机构的规模不断壮大,建立了一套相对完善独立的审计体系。然而,诸如财务造假等事件在国内层出不穷,企业的财务信息的真实性、合法性等问题也受到了更多的重视。

 

从审计需求看,一方面,中国企业的自发性审计动力不足,满足监管要求的强制性需求占据主导地位,导致审计质量的需求偏好低,另一方面,审计保险需求在现行法制下受到抑制,审计机构的外部需求环境不利于审计质量的提升。

 

从审计供给看,当前中国审计市场结构、制度环境、审计机构的履职能力在不同程度上对审计质量造成负面影响。第二,制度环境通过声誉机制和法律惩罚机制发挥作用,构成了审计机构和注册会计师行为的外部约束条件,对其行为独立性和审计质量产生影响。第三,审计机构的履职能力直接影响审计质量。作为审计客体的企业,在主观上忽视审计工作和审计质量的重要性,导致其对审计机构的配合度有限,不利于审计机构的信息获取和审计质量的提升。财务信息是信用评级结果确定过程中的关键因素,因此审计机构的行为不但是确保审计质量、影响公众利益的决定性因素,也影响了评级结果的质量。

 

(三)资产评估机构存在的问题

我国的资产评估业整体起步较晚,与同期的许多新兴行业一样还存在很多问题:首先,行业管理体制不顺。中介性、独立性和市场性的特点决定了资产评估在发展到一定市场化阶段时,需采用行业统一自律组织形式独立管理,而目前监管模式使得资产评估机构难以保持独立性;其次,资产评估机构本身风险意识淡薄。中国资产评估业内从业机构普遍规模较小,企业多数追求利润最大化,风险意识长期淡薄,较少关注执业不当或无意过错所要承担的责任,导致评估质量失控;最后,资产评估人员素质有待提高。这一方面体现在少数从业人员受利益诱惑,违背职业道德,扭曲了资产评估的独立、客观、公正原则。由于上述原因,我国资产评估行业执业秩序相对混乱,导致了资产评估质量也整体偏低,抵质押物评估价值可信度较差。

 

(四)债券发行人存在的问题

从信用意识看,债券发行人对评级机构配合意愿不是很强。多数企业对评级作用和评级结果缺乏认知,仅仅将信用评级作为债券发行要件和监管需要来对待,导致企业往往对信用评级持消极态度,主动接受评级的意愿不强,对评级机构的配合程度不足。从经营绩效看,债券发行人未来经营财务状况可预测性较差。企业对市场经济基本规律和运行机制欠缺深层次的认识和把握,对公司治理和分权制衡机制欠缺执行力和落实效果,最终致使企业在制定战略决策、选择竞争策略等方面缺乏长远眼光和计划性,过分注重短期绩效的效用,导致经营和投资决策往往并不是完全依据市场情况判断,具有一定的盲目性。

 

(五)债券市场投资人存在的问题

首先,银行、基金、证券、保险等机构投资者分属不同监管机构管辖,其投资行为和投资范围受到不同监管要求的约束,尽管严格的监管降低了系统性风险发生的可能,但同时抑制了机构投资者自身经营能力、风险控制能力的提升。在评级调整时,尤其是级别下调到不符合监管机构要求后,机构投资者会产生趋同的交易行为,导致买卖价差加速扩大和价格过度调整。其次,商业银行和保险机构作为债券市场的主要投资群体,其投资主要以配置为主,不利于债券合理价格的发现和债券估值的形成,同时也影响债券市场的整体流动性。再次,部分机构投资者公司治理结构不够完善,缺乏相应的激励和惩戒机制,或是存在投资决策和监督机制落实不到位的情况,导致债券投资和风险管理的市场化程度不足。最后,中国债券市场长期以来刚性兑付的存在,也使得机构投资者在面对风险事件、处理违约情况时存在经验不足、法律意识淡薄、维权手段有限等问题。

 

(六)本土评级机构存在的问题

我国评级行业的发展仅仅20余年,尽管近年来在业人员、评级体系构建、技术实力等方面都有了很大提升,市场规模有了明显扩大,但仍存在很多问题。一方面我国评级行业与国际评级行业一样面临着严重的利益冲突等共性问题,另一方面我国评级行业尚处于初级发展阶段也决定了我国评级机构还存在着一些自身特有的问题,制约着行业的进一步发展。一是中国信用评级机构对于公信力积累的意识较差,级别竞争现象比较突出。二是中国信用评级机构的市场地位较低,难以得到市场的重视。三是我国信用评级机构的可持续发展力还有待提高,评级机构自身建设亟需进一步加强。